2007-2017 年鋼價、礦價與盈利走勢圖
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相關報告:智研咨詢發(fā)布的《2018-2024年中國有色鋼鐵行業(yè)深度調(diào)研及投資前景分析報告》
鋼企盈利來源的兩種途徑: 鋼鐵行業(yè)作為一個典型的成本加成型產(chǎn)業(yè),其盈利的高低和原材料價格沒有必然關系,舉例來看, 2016 年礦價從低點的 40 美金左右反彈至目前逾 70 美金,但同期螺紋鋼噸鋼盈利達到1000 元以上。相反, 2015 年年初以來鐵礦石價格從高位 70 美金跌至近幾年最低的 38 美金,鋼企反而虧損了 200-300 元, 真實世界的檢驗證明了傳統(tǒng)認識并不能解釋行業(yè)運行的實質(zhì)。 我們認為, 由于鋼鐵行業(yè)產(chǎn)成品高度同質(zhì)化,單體冶煉企業(yè)盈利取決于本身加工制造成本與行業(yè)邊際成本差值。投資標的企業(yè)盈利的上升一方面可以通過行業(yè)邊際成本上行獲得,另一方面可以通過優(yōu)化成本,改變成本曲線中的相對位置實現(xiàn)。行業(yè)邊際成本上升的方向和速度是行業(yè)的產(chǎn)能利用率和成本曲線的形態(tài)決定的,而相對位置的變化更多來自于新型技術產(chǎn)生或行業(yè)政策的轉(zhuǎn)折;
鋼鐵行業(yè)是典型的中游加工業(yè)
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由于大部分鋼鐵上市公司歸屬于國營鋼鐵企業(yè), 在成本控制各方面較民營鋼企處于劣勢, 行業(yè)天然的階梯狀冶煉成本結構使得大部分處于高成本區(qū)的鋼鐵上市公司的利潤顯現(xiàn)必須滿足開工率接近極限的條件,簡單地來說即全行業(yè)產(chǎn)能短缺。 這一點在 00-04 年,以及2009 年四萬億后的 6、 7 月份以及 2017 年去“地條鋼”后等時間段內(nèi)得到充分體現(xiàn);
國內(nèi)鋼鐵階梯狀加工成本結構示意圖
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2017 年產(chǎn)能供應處于階段性瓶頸狀態(tài):始于 2016 年四季度的“地條鋼”整治運動將行業(yè)去產(chǎn)能攻堅戰(zhàn)推向了高潮,截至 2017 年 6 月底,“地條鋼” 產(chǎn)能已經(jīng)基本肅清, 全國 27 個?。▍^(qū)、市)取締、關?!暗貤l鋼”生產(chǎn)企業(yè) 600 多家,涉及產(chǎn)能約 1.2 億噸,影響在產(chǎn)產(chǎn)量 5000-6000 萬噸。由于“地條鋼” 生產(chǎn)方式較為隱蔽,大量隱性產(chǎn)能的退出導致表內(nèi)產(chǎn)量快速提升,行業(yè)的真實產(chǎn)能利用率已經(jīng)處于極高狀態(tài)。 我們看到,2017 年 5 月份以后雖然噸鋼盈利不斷上升,但行業(yè)日均鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)卻維持在 240 萬噸上下窄幅波動,產(chǎn)量對盈利的感知已經(jīng)趨于鈍化,這意味著行業(yè)供給能力基本已經(jīng)達到極值狀態(tài),真實產(chǎn)能利用率頂部運行。 以具體實例為證, 2017 年三季度我們看到之前接連虧損的首鋼順義冷軋廠、*ST 重鋼已經(jīng)扭虧為盈,行業(yè)高成本區(qū)域鋼企開始盈利意味著行業(yè)產(chǎn)能利用率已經(jīng)處于飽滿狀態(tài);
2017 年去“地條鋼”導致行業(yè)供給端階段性短缺
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產(chǎn)能置換政策緩解行業(yè)產(chǎn)能投放: 在工信部最新印發(fā)的鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法中,明確規(guī)定今后的鋼鐵產(chǎn)能建設,無論建設項目屬新建、改建、擴建還是“異地大修”等何種性質(zhì),只要建設內(nèi)容涉及建設煉鐵、煉鋼冶煉設備,就須實施產(chǎn)能置換。對于京津冀、長三角、珠三角等環(huán)境敏感區(qū)域置換比例要繼續(xù)執(zhí)行不低于 1.25: 1 的要求,其他地區(qū)由等量置換調(diào)整為減量置換。就此次頒布的產(chǎn)能置換政策看,更加全面細致的措施以及更嚴格的監(jiān)督體系將對未來鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能投放形成一定的抑制, 2018 年行業(yè)新增產(chǎn)能或低于市場預期。具體而言,由于絕大多數(shù)產(chǎn)能投放是置換而來,這并不影響行業(yè)總產(chǎn)能的變化,但考慮到 2017 年供給側(cè)改革中去除的部分鋼企原本具有電弧爐生產(chǎn)資質(zhì), 加上超高盈利狀態(tài)下市場自發(fā)追加部分產(chǎn)能, 后續(xù)電弧爐建成投放后將形成產(chǎn)能增量,因此 2018 年的新增產(chǎn)能中需重點關注電爐鋼產(chǎn)能投放進度與行政管束之間的角力情況;
2018 年鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能置換政策要點解讀
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2017 年鋼鐵產(chǎn)能置換區(qū)域分布圖(單位:萬噸)
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新增產(chǎn)能投放核對:對于鋼鐵這樣一個龐大的國民產(chǎn)業(yè),產(chǎn)能星羅棋布,統(tǒng)計困難重重,無論官方協(xié)會或者民間機構均缺乏可信標準口徑數(shù)據(jù)。因此對于國內(nèi)黑色金屬冶煉有效產(chǎn)能核定,我們需要通過兩種方式進行統(tǒng)計互相印證,讓結果盡量保持在一定的置信范圍內(nèi);自上而下推斷新增產(chǎn)能: 采用自上而下的方式是通過固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)進行匡算, 由于行業(yè)的高爐-轉(zhuǎn)爐型產(chǎn)能投資周期一般是兩年左右, 2018 年的產(chǎn)能投放對應著 2016 年的投資, 用這種方式我們得出 2018 年行業(yè)長流程產(chǎn)能新增大致區(qū)間。需要注意的是,即使是同樣的投資,但由于其對應的新增產(chǎn)能投資比例會有不同,所推導的產(chǎn)能新增大小也將有所差異。2016 年行業(yè)固定資產(chǎn)投資雖然環(huán)比繼續(xù)小幅下行,但考慮到新增產(chǎn)能占比增加,我們預計 2018 年行業(yè)新增高爐產(chǎn)能大致 1070 萬噸, 環(huán)比 2017 年小幅增加。而由于電弧爐更短的產(chǎn)能建設周期(6-12 個月)特征,我們預計 2017 年行業(yè)部分固定資產(chǎn)投資用于新建一批電弧爐短流程產(chǎn)能,當然由于此種測算不確定較大,我們將其寄希望于以下的另一種方法;
鋼鐵冶煉及壓延固定資產(chǎn)投資及增速
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自上而下測算產(chǎn)能增長
指標名稱
|
鋼鐵固定資產(chǎn)投資完成額
|
同比增速
|
固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)
|
實際增速
|
實際固定資產(chǎn)投資額 (以2003年為基數(shù))
|
-
|
噸鋼投資
|
鋼鐵產(chǎn)能增量
|
單位
|
億元
|
-
|
億元
|
-
|
元/噸
|
萬噸
|
||
2006
|
2285
|
-0.90%
|
101.5
|
-2.40%
|
2087
|
2008
|
3779
|
4969
|
2007
|
2617
|
14.50%
|
103.91
|
10.20%
|
2299
|
2009
|
3596
|
5755
|
2008
|
3249
|
24.20%
|
108.9
|
14.00%
|
2622
|
2010
|
3925
|
5345
|
2009
|
3265
|
0.50%
|
97.6
|
3.00%
|
2700
|
2011
|
4154
|
5200
|
2010
|
3494
|
7.00%
|
103.6
|
3.30%
|
2789
|
2012
|
3847
|
5800
|
2011
|
4118
|
14.60%
|
106.6
|
7.50%
|
2998
|
2013
|
4198
|
5000
|
2012
|
5055
|
-2.00%
|
101.1
|
-3.10%
|
2905
|
2014
|
4288
|
2710
|
2013
|
5060
|
-2.10%
|
100.3
|
-2.40%
|
2837
|
2015
|
4221
|
1680
|
2014
|
4789
|
-5.90%
|
100.5
|
-6.40%
|
2656
|
2016
|
4290
|
1245
|
2015
|
4257
|
-11.00%
|
98.2
|
-9.40%
|
2407
|
2017E
|
4324
|
891
|
2016
|
4161
|
-2.20%
|
99.4
|
-1.60%
|
2368
|
2018E
|
4429
|
1070
|
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自下而上統(tǒng)計新增產(chǎn)能: 自下而上統(tǒng)計法主要是通過枚舉法,但這對于國內(nèi)新增產(chǎn)能往往難以窮舉,只能盡量讓所涉及的樣本最大化。我們將 2018 年新增產(chǎn)能詳細列出如下表, 如我們前文所提及的那樣, 2018 年增量除了一部分高爐的投產(chǎn)之外電弧爐產(chǎn)能增量也需要我們重點考慮, 目前可采集到的樣本中高爐產(chǎn)能約 1050 萬噸,電弧爐產(chǎn)能約 1555 萬噸,合計貢獻新增產(chǎn)能約 2600 萬噸;
自下而上統(tǒng)計產(chǎn)能增長
分類
|
地區(qū)
|
爐容
|
產(chǎn)能(萬噸)
|
進度
|
投產(chǎn)時間
|
電爐
|
西北
|
160
|
160
|
擬新建
|
2018
|
華南
|
120
|
100
|
擬新建
|
2018
|
|
華中
|
125
|
125
|
在建
|
2018
|
|
華東
|
610
|
610
|
未投產(chǎn)
|
2018
|
|
西南
|
485
|
560
|
未投產(chǎn)
|
2018
|
|
高爐
|
首鋼京唐
|
1780
|
400
|
在建
|
2018年底
|
唐山全豐
|
1350
|
150
|
在建
|
2018年6月
|
|
東海特鋼
|
1250
|
200
|
在建
|
2018年10月
|
|
河北敬業(yè)
|
1780
|
300
|
在建
|
2018年3月
|
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壓縮在產(chǎn)產(chǎn)能仍有額度: 只有帶來行業(yè)邊際成本上行的行業(yè)產(chǎn)能利用率上升才是有意義的。 市場化的狀態(tài)下,產(chǎn)能進入和退出是行業(yè)盈利變化導致的結果,不是行業(yè)盈利上升的原因。 雖然根據(jù)官方口徑, 2016 年鋼鐵行業(yè)完成去產(chǎn)能任務多達 6500 萬噸,但當期大部分以之前無效產(chǎn)能為主,這種事后數(shù)字上的確認游戲并不是 2016 年鋼鐵行業(yè)盈利改善的原因。 但隨著供給側(cè)改革不斷推進, 在無效產(chǎn)能被陸續(xù)去化之后在產(chǎn)產(chǎn)能的退出比例將不斷增大。2017 年前十個月雖然產(chǎn)能退出總量少于去年,但涉及的在產(chǎn)產(chǎn)能已經(jīng)達到 2000 萬噸,遠高于 2016 年同期水平。 如果按照2016-2017分別完成產(chǎn)能退出6500萬噸以及5500萬噸進行測算,以 3 年去 1.4 億噸為目標, 雖然 2018 年去產(chǎn)能任務余量僅在 2000 萬噸左右, 但所涉及的在產(chǎn)產(chǎn)能仍不可低估, 我們預計 2018 年可實現(xiàn)淘汰有效產(chǎn)能數(shù)量約 1400 萬噸;
鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革去產(chǎn)能進程推測(萬噸)